Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - Chương 13: Đòn bẩy tài chính và chính sách vay nợ của doanh nghiệp

An 
ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH 
VÀ CHÍNH SÁCH VAY NỢ 
CỦA DOANH NGHIỆP 
CHƯƠNG 13 
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH 
BỘ MÔN TCDN 
NỘI DUNG 
13.1. Cơ cấu nguồn vốn của DN 
13.2. Đòn bẩy tài chính 
13.3. Cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
13.1. Cơ cấu nguồn vốn của DN 
13.1.1. Khái niệm về cơ cấu nguồn vốn 
 Các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu nguồn vốn của DN 
13.1.2. Các lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn 
Khi cơ cấu 
nguồn vốn thay 
đổi thì chi phí sử 
dụng vốn của 
Công ty có thay 
đổi hay không? 
Câu hỏi 
Khi cơ cấu 
nguồn vốn 
thay đổi thì giá 
trị của Công ty 
có thay đổi hay 
không? 
. 
Phạm Thị Vân Anh 
* Mệnh đề II – Chi phí sử dụng vốn 
- Nội dung: Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông có quan 
hệ cùng chiều với mức độ sử dụng nợ vay (đòn bẩy tài 
chính). 
- Tỷ suất sinh lời đòi hỏi của cổ đông trong trường hợp 
công ty có sử dụng vay nợ được xác định như sau: 
)( DAAE rr
E
D
rr 
a. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế 
13.1.2.1. Lý thuyết M&M về cơ cấu nguồn vốn của CT 
 *Lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh 
đề: 
 + Mệnh đề I: Đề cập về giá trị công ty, 
 + Mệnh đề II: Đề cập về chi phí sử dụng vốn của 
công ty. 
 Các mệnh đề này được xem xét trong 2 trường hợp: 
Không có thuế thu nhập và có thuế thu nhập 
Điều kiện 
giả định 
B 
Không có thuế thu nhập 
doanh nghiệp và thuế 
thu nhập cá nhân 
Thị trường vốn là thị 
trường hoàn hảo 
Cá nhân và công ty đều có 
thể vay tiền ở mức lãi suất 
như nhau 
A C 
Không có chi phí giao dịch 
Không có chi phí phá sản 
và chi phí kiệt quệ TC 
E D 
Phạm Thị Vân Anh 
a. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có 
thuế 
a. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế 
* Mệnh đề I – Giá trị công ty 
- Nội dung: Trong điều kiện không có thuế, giá trị công 
ty có vay nợ (VL ) bằng giá trị của công ty không có 
vay nợ (VU), nghĩa là VL = VU. 
- Ý nghĩa của mệnh đề I: 
rD 
rE 
WACC 
D 
E 
rA 
Chi phí sử dụng vốn 
a. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế 
b. Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế 
nhưng không có chi phí phá sản 
 Mệnh đề I- Giá trị công ty 
- Nội dung: Trong điều kiện có thuế thu nhập, giá trị công ty 
trong trường hợp có vay nợ sẽ cao hơn giá trị công ty 
không sử dụng vay nợ. Vì lãi vay đưa lại khoản tiết kiệm 
thuế. 
- Ta có công thức xác định giá trị doanh nghiệp có vay nợ 
như sau: VL = VU + TC D 
- Ý nghĩa mệnh đề I: 
b. Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế 
nhưng không có chi phí phá sản 
b. Lý thuyết M&M trong trường hợp có 
thuế nhưng không có chi phí phá sản 
WACC 
D/E 
rD 
rE 
Chi phí sử dụng vốn 
13.1.2.2. Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
 (quan điểm truyền thống) 
 Lý thuyết này cho rằng có một cơ cấu nguồn vốn tối ưu, ở đó có 
thể gia tăng giá trị Công ty bằng cách sử dụng tỷ số đòn bẩy tài 
chính phù hợp. 
 Công ty có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn thông qua tăng sử 
dụng nợ (do chi phí sử dụng vốn vay thấp và do tiết kiệm thuế 
nhu nhập). Tuy nhiên, khi hệ số nợ tăng đến một ngưỡng nào đó 
thì rủi ro cũng tăng, do đó nhà đầu tư (cả chủ nợ và chủ sở hữu) 
cũng sẽ đòi hỏi tỷ suất sinh lời cao hơn => WACC tăng lên. 
Đồ thị biểu diễn chi phí SDV và cách tiếp cận 
truyền thống 
rd 
(rA) 
rE 
D* 
10 
15 
20 
13.1.2.3. Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng 
 Lý thuyết này cho rằng không có cơ cấu nguồn vốn tối 
ưu và giá trị công ty, giá cổ phiếu công ty không bị phụ 
thuộc vào cơ cấu nguồn vốn. 
13.1.2.4. Lý thuyết trật tự phân hạng 
(pecking order theory) 
 Lý thuyết trật tự phân hạng hay còn gọi là lý thuyết thứ 
tự tăng vốn bắt đầu với thông tin bất cân xứng. 
 Theo đó các dự án đầu tư được tài trợ trước hết bằng 
vốn nội bộ, chủ yếu là lợi nhuận để lại tái đầu tư 
phát hành nợ mới phát hành cổ phần mới 
13.2. Đòn bẩy tài chính 
13.2.1. Khái niệm đòn bẩy tài chính 
 Rủi ro tài chính: Rủi ro nảy sinh khi sử dụng vốn vay hay các 
nguồn tài trợ khác có chi phí cố định tài chính 
 Đòn bẩy tài chính??? 
13.2.1. Khái niệm đòn bẩy tài chính 

13.2.1. Khái niệm đòn bẩy tài chính 

13.2.1. Khái niệm đòn bẩy tài chính 
 Tác động tới thu nhập một cổ phần (EPS) 
- Khi thay đổi mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ 
dẫn đến sự thay đổi Thu nhập trên 1cổ phần (EPS)của 
công ty tương tự như tác động đến ROE 
- Đòn bẩy tài chính khuyếch đại sự biến thiên của EPS 
và ROE 
13.2.2. Điểm cân bằng EPS 
 Khái niệm 
 Cách xác định 
Trong đó: 
+ EBIT: 
+ I1: 
+ I2: 
+ t: 
+ SH1: 
+ SH2: 
3.336 
 3.000 
1.000 
1.800 
2.000 
2.400 
-1.440 
100 200 300 
400 
240 
EPS (đ) 
50% vốn vay 
100% vốn cổ phần 
Điểm cân bằng EPS 
EBIT 
(1 triệu đồng) 
4.000 
Đồ thị: Điểm cân bằng EPS 
12.2.3. Mức độ tác động của đòn bẩy tài 
chính và rủi ro tài chính 
Mức độ tác động của 
đòn bẩy tài chính 
 (DFL) 
Tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuận vốn CSH 
Tỷ lệ thay đổi của lợi nhuận trước lãi 
vay và thuế 
Ý nghĩa của DFL 
12.2.3. Mức độ tác động của đòn bẩy 
tài chính và rủi ro tài chính 
Ví dụ Nhận xét: 
13.2.4. Đòn bẩy tổng hợp 
Khái niệm: 
Đòn bẩy kinh doanh Đòn bẩy tài chính 
 Đòn bẩy tổng hợp 
 Gia tăng ROE 
b-Mức độ tác động của đòn bẩy tổng hợp (DTL) 
 DTL = DOL x DFL 
DTL = 
Tỷ lệ thay đổi lợi nhuận 
trước lãi vay và thuế 
x 
Tỷ lệ thay đổi của tỷ 
suất lợi nhuận vốn chủ 
sở hữu (hoặc EPS) 
Tỷ lệ thay đổi của doanh 
thu tiêu thụ hoặc sản 
lượng tiêu thụ 
Tỷ lệ thay đổi của lợi 
nhuận trước lãi vay và 
thuế. 
 DTL = 
Tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuận vốn 
chủ sở hữu (hoặc EPS) 
Tỷ lệ thay đổi của doanh thu tiêu thụ hay 
sản lượng tiêu thụ. 
DTL = IFVPQ
VPQ
)(
)(
13.3. Cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
13.3.1. Khái niệm về cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
13.3.2. Cơ cấu nguồn vốn và thuế thu nhập DN 
13.3.3. Cơ cấu nguồn vốn và chi phí sử dụng vốn 
13.3.4. Cơ cấu nguồn vốn và chi phí phá sản DN 
13.3.1. Khái niệm về cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
Gia tăng SD NỢ 
Gia tăng ROE 
Gia tăng RỦI RO 
Tăng giá cổ phiếu 
Giảm giá cổ phiếu 
- Cơ cấu nguồn vốn: Mối quan hệ giữa NỢ và VỐN CHỦ SỞ HỮU 
- Cơ cấu nguồn vốn tối ưu: ? 
13.3. Cơ cấu nguồn vốn tối ưu 
Khái niệm: 
- Cơ cấu nguồn vốn tối ưu là cơ cấu nguồn vốn làm cân 
bằng giữa rủi ro và lợi nhuận , qua đó tối đa hóa được 
giá trị công ty hay giá cả cổ phiếu công ty 
- Cơ cấu nguồn vốn tối ưu cũng là cơ cấu nguồn vốn làm 
tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của công 
ty đồng thời tối đa hoá giá trị của công ty. 
13.3.2. Cơ cấu nguồn vốn và thuế TNDN 
Thuế có tác động lớn tới CCNV và giá trị DN: 
Bt = I x t% 
Lợi tức cổ phần = EBIT (1-t%) – I + Bt 
Lợi tức cổ phần + I = EBIT (1-t%) + Bt 
Giá trị của lá chắn thuế do lãi vay = Dx t% 
=> Giá trị công ty của CSH = Giá trị công ty không sử 
dụng nợ vay + Giá trị của lá chắn thuế từ lãi vay 
13.3.3. Cơ cấu nguồn vốn và chi phí sử 
dụng vốn 
- Hệ số nợ ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn??? 
- Hệ số nợ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ??? 
13.3.4. Cơ cấu nguồn vốn và chi phí phá 
sản 
Giá trị của DN được xác định như sau 
VL= Vu + PV (tiết kiệm thuế từ lãi vay) – PV (chi phí 
khánh kiệt tài chính) 
13.4. Các nhân tố ảnh hưởng tới hoạch 
định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu 
13.4.1. Các nhân tố bên trong 
- Sự ổn định về doanh thu và lợi nhuận 
- Đặc điểm sản xuất kinh doanh của DN 
- Mối qh giữa tỷ suất lợi nhuận trước lãi vay và thuế trên tổng 
tài sản (BEP) với lãi suất huy động 
- Đòn bẩy kinh doanh 
- Chu kỳ sống và giai đoạn phát triển của DN 
- Quyền kiểm soát DN 
.vvv.. 
13.4. Các nhân tố ảnh hưởng tới hoạch 
định cơ cấu nguồn vốn mục tiêu 
13.4.2. Các nhân tố bên ngoài DN 
- Triển vọng phát triển của thị trường 
- Chính sách kinh tế của nhà nước 
+ chính sách đầu tư 
+ chính sách tiền tệ 
+ chính sách thuế 
- Thái độ của người cho vay 
13.5. Các nguyên tắc cơ bản hoạch định 
cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của DN 
13.5.1. Nguyên tắc đảm bảo tính tương thích 
13.5.2. Nguyên tắc cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro 
13.5.3. Nguyên tắc đảm bảo quyền kiểm soát 
13.5.4. Nguyên tắc tài trợ linh hoạt 
13.5.5. Nguyên tắc tối thiểu hóa chi phí SDV 
 Vận dụng các nguyên tắc hoạch định cơ cấu 
nguồn vốn trong thực tiến??